日日牛 技術分析投資筆記

沒有賺到錢的人好像比比皆是，無論你身在何處。全世界的股市一個接一個創新高，從金融風暴中心的美國開始，在行文此篇札記的同時（今年七月初）已經站上了17000點，再來就是經歷歐債危機的歐洲股市，甚至去年深受 QE 退場所苦的印度、有9000點心理關卡魔咒的台股，飛也似的往上攀升，印度股市創下歷史新高，台股則有機會往萬點邁進，於是在放空戰場上，又增添了幾筆烈士亡魂。

如果可以買到便宜的東西誰想買貴，但重點在於貴與便宜的定義每個人都不一樣，這就是金融市場有趣的地方，有多有空到底誰才是傻子，必須等時間驗證。可以確定的是，投資必須拋開對以往經驗的執著，讓「價值」與「價格」的視野變得更寬廣，才能立於不敗之地。

我們無法預測風暴，但人性的恐懼貪婪始終不變

若現在問各位要不要進場美股，多數人的答案要不是拒絕，要麻就是遲疑，原因不外乎是指數價位太高，深怕進場後指數隨即從高點落下，可以理解的，這是因為我們的恐懼使然，即使我們經歷過那麼多次的多空循環，也無法為這波的多頭下定論，各個市場派別在金融風暴後爭論股市多空與經濟復蘇蕭條的聲音始終不絕於耳，而市場上多數投資人一直以來選擇觀望，就在這過程當中搭上美股順風車而大賺的人真的很少。(圖一) 顯示自金融風暴以來美國股票型基金累計流出超過5,000億美元的規模，自去年才開始出現淨流入，但也才回流不到一半的水準。而2002~2008年波段漲幅僅為105%左右，美股基金淨流入就超過6,000億美元；而自金融風暴低點至今美股漲幅已經接近200%，自那開始迄今美股基金還淨流出超過3,000億美元的水準，顯示全世界很多人都沒跟到，愈漲就愈不想進場，對美股的恐懼正與貪婪在拉鋸。

圖一：美國股票基金自2013年才開始出現像樣的淨流入，之前股市早就漲翻天（資料來源: 富蘭克林投顧 / ICI；2014-03）


儘管我們都知道，歷史上的多頭都是在一片樂觀的景象中結束的，但一直創歷史新高的股市的確讓我們有市場很樂觀的錯覺，上述的資金流向告訴我們，全世界有很多人因為很恐懼而沒跟到，太過樂觀導致股市泡沫破裂的前提似乎太牽強。

然而，天底下哪有不散的宴席？美股自金融風暴以來已經邁入第五年的多頭，根據華爾街日報統計，自1945年以來美國標普500指數在多頭格局中每18個月就會有一波超過十趴的「像樣跌幅」，但這次自2011年中美國被降評以來，已經連續32個月沒有過十趴以上的跌幅。儘管這不是最極端的，因為華爾街日報的統計指出，截至目前為止，美股最長的多頭在1990~1997年新經濟期間，這連續82個月震盪走高的漲勢中間也沒出現超過十趴的跌幅。

主要央行的貨幣政策，將成為多頭延續時間的主要關鍵

如果金融風暴的慘烈，是我們前所未見的黑天鵝事件（儘管之前或有蛛絲馬跡可循），那麼也有可能這波美股超誇張的漲勢也是前無古人後無來者的「黑天鵝事件」，因為這跳脫出我們過去對多頭市場的認知。

到底應該對創新高的股市如何應對？我建議仍可以歷史泡沫破滅前的徵兆為依歸，就如同之前所提，無論這波多頭如何展現，有多誇張，唯一不會變的是人性的貪婪與恐懼，仍將主導市場行為，另外，資金面、基本面、技術面等環境亦缺一不可。以下幾個指標可以作為我們投資創新高市場要留意的關鍵指標，如果沒有發生，party is not over ：

(1) 資金面：勞動參與率創新低，寬鬆基調應得以持續

景氣又不如以前好，股市憑什麼創新高，沒錯，但說穿了，就是不要跟政府作對。單靠雙率政策，就能讓資金蜂擁而出，股市與房市等金融資產價格向上提升，但經濟復蘇的效率卻比以前差很多，這也是金融風暴以後若只看基本面會錯失很多投資機會的原因。

美國股市頻創歷史新高，有部分原因當然跟低利環境與印鈔票有很深的關係，資金環境的寬鬆與否將是股市多頭延續的關鍵。倒也不是說聯準會一旦完全收回QE或升息，多頭將迅速轉空，雖然還是會有一些震盪。只不過在景氣還沒有全面復蘇前，尤其是就業市場沒有確實的改善，反而為了抑制資產泡沫或通膨疑慮而提前升息，股市很可能就會遭受到重大衝擊。

(圖二) 是一個很有趣的圖，來自美林證券近期的報告。深藍色的線代表美國勞動參與率，橘紅色的現為美國債券與股票的總價值。在美國勞動參與率代表16歲以上人口當中有工作意願者的比率，可以發現實際上自2000年以後，想投入職場的人已開始下滑，有可能因為製造業大量外移至新興市場所致；金融風暴以後不想找工作的人比率更高，是35年來的最高水準，但這些不想找工作但實際上也是失業的一群人，卻不會被算進失業率的計算當中，這也是為何聯準會主席葉倫一直強調失業率並不是考慮升息的關鍵且唯一的因素，堅持維持寬鬆政策仍有其必要性，如此一來股債雙漲的資金行情仍可延續。換句話說，儘管金融風暴以後勞動參與率驟降，就業情況仍未全面復蘇，支撐金融資產價格持續攻堅的最大驅力，就是聯準會的寬鬆政策，因此，若在景氣與就業全面復蘇之前升息，對重點依賴資金寬鬆的金融資產而言，上漲動能將大受影響。

圖二：勞動參與率創新低，金融資產卻創新高，主要因為寬鬆政策所致（資料來源: BoA美林證券；2014-06）


因此，市場對於聯準會何時升息的預期，將會主導創新高股市的走向。美國本週公佈6月份失業率已下滑至6.1%，非農業就業人口大幅增加28.8萬人，遠超過市場預期，4月份非農就業還上修到30萬人以上的水準，就業市場改善已經有跡可循，但勞動參與率則持穩在62.8%，為1978年來的最低水準，這些閒置的人力一直是葉倫心上的大石。若我們要觀察這些亮麗的就業數據背後，市場對於聯準會升息時程的解讀，可以觀察中長天期公債殖利率的狀況，如果未來就業數據持續轉佳，但實際上債券殖利率仍無法大幅反彈，顯示市場仍認為聯準會仍有意壓低中長天期利率，升息時程提前機率低。

(2) 基本面：通膨升溫顯示經濟改善，藉由公債殖利率觀察市場對升息時程的預期

不過，需要留意的是，在就業環境完全改善之前，通膨不能失控。雖然就業改善與景氣復蘇目前變成聯準會的首要之務，但是央行的天職—對抗通膨，相信聯準會也沒有忘記。過去可以放心的印鈔票無非就是通膨沒有威脅。然而在美國5月份通膨數據出爐之後，市場開始緊張起來。根據美國勞工部的資料，5月消費者物價指數（CPI）年增率攀升2.1%，不只高於4月的2%，也創2012年10月來最大增幅，為2012年初來首度連兩個月CPI增幅達2%，其中食品價格寫下2011年8月來最大漲幅，剔除食品和能源的核心CPI上升0.3%，增幅也是2011年8月來最大。而聯準會更為關心的核心個人消費指數年增率(core PCE)，在今年二月也陡角度的攀升 (圖三)，儘管目前仍持穩在2%以下。

通膨上揚某種程度上是經濟復蘇的證據，景氣好當然也是支撐美股持續創新高的關鍵，許多分析師也預計今年底之前通膨可望達到聯準會的2%目標，但是否通膨比景氣復蘇先到，市場也開始議論被迫提前升息的可能性。

(圖三) 顯示儘管今年2月美國個人消費指數年增率大幅走揚，但10年期公債殖利率仍持穩在區間，反而是去年五月聯準會前主席伯南克提到QE減碼的緊縮論調，才使得市場開始反映資金環境變化的認知，10年期公債殖利率因而大幅攀升，股市當時也受到影響而下跌，因此，我們除了要關心未來就業狀況與通膨發展外，市場對於提前升息的敏感度是高的，我們可以藉由觀察公債殖利率的變化（殖利率上揚表示資金趨緊，公債價格下跌），判斷市場對於資金環境的感知，這當然也是在股市提前下車的訊號之一。

圖三：10年期公債殖利率反映市場對資金環境的認知（資料來源: stockcharts.com；2014-07-05）


(3) 技術面：

創新高的股市難免三不五時會出現技術面過熱的疑慮，因此，面對趨勢強勢的市場，很難一波賺到底，常常獲利出場之後，就沒勇氣再去追高。因此，筆者認為如何在超過十趴跌幅出現前，或是在趨勢反轉之前全身而退，仍需參考前述資金面與基本面的景況，再搭配技術分析做輔助，比較能掌握完整波段，不要整天自己嚇自己。(圖四) 顯示標普500指數ETF自2011年美國被降評以來觸底反彈至今的走勢。觀察RSI與MACD等指標在過程中就會提早下車。

首先就MACD的部分 (圖四最底部)，2012年4月開始到年底就展開一波比一波低的下降趨勢，也出現過兩次死亡交叉，2013年中跟今年上半年也是，雖然期間也重新低檔黃金交叉過，但依此進場後過不了多久又要下車了，而且指數始終處於創新高，會懷疑自己進在高點，因此自己嚇自己提前下車的可能性很高。

另外，RSI的部分 (圖四橘色線) 就好些，通常跌破50的時間很短就是強勢格局，去年3~5月、11~12月RSI到達超買區 (兩處粉紅橢圓框框)，之後也的確出現跌幅，可以依此先行退場，然而，當RSI又回落到50附近應該可以重新進場，不過很少人可以做得到，因為想等看看會不會再跌破50， 但確定後又難以下手重新追高。

在此提供另一技術指標：漲跌家數線 (AD Line，圖四金黃線)，主要是每日上漲家數減掉下跌家數的累計，此線上揚表示上漲家數仍超過下跌家數。儘管每個個股權重不一樣，但數量多就是一種力量，在指數創新高的過程中若上漲家數愈來愈少，很容易產生背離，過不了多久指數上漲的動能就難以為繼，如果同期間再搭配這指標做參考，也就是其上升趨勢仍存，我們就可以在RSI接近50時大膽進場。

圖四：標普500指數 vs. AD Line / RSI / MACD的技術（資料來源: stockcharts.com；2014-07-05）


(本文完)